中国股市应该少一点“特色”

（文 / 谢衡）

投资工具单一直接影响到投资者，不仅选择余地小，而且无法避免长期投资的系统风险  

在过去十多年中，约1200家公司在中国证券交易所上市，筹集资金超过800亿美元。就某种程度而言，中国股市已成为继日本之后的第二大亚洲金融市场。

在摩根大通银行董事总经理、中国营运总监霍康看来，中国证券市场的成长发展史实质上是中国历史上规模最大、最为波澜壮阔的财富再分配过程。近日，霍康在海外出版了《中国的私营化——证券市场及其在企业改革中的角色》(Privatizing China)一书，试图说明在长期受计划经济体制牵制且私有资产史有限的中国，股市今日的局面是如何形成的。

三联生活周刊：在你看来，所谓的具“中国特色的股市”是指什么？

霍康：全球其他国家在市场经济体制下发展的证券市场，旨在为支持私有企业融资，同时也得益于这种融资。对投资者，股权证券代表其在某一公司的所有权及经济利益；而对该公司，则是一种责任。而在中国的计划经济环境下，证券市场从一开始就明文规定为提高国有企业的营运效率。这样，市场在完全未明确证券宗旨的情况下，证券变为通过买卖赚取利润的工具，当然同时借此还可收点股息。

中国股市的构成极其复杂，包括流通股与非流通股及非流通股中的国有股与法人股，导致中国出现三个独立市场并存。由于受人民币不可自由汇兑影响，H股和红筹股又产生一家海外市场，国内证券市场还分A股和B股。这些实际情况表明，公众持有的股份即流通股，与世界其他股市上持有股份是不一样的——这些股份并不反映上市公司价值。由此，按官方市值计，中国的合并股市规模仅次于日本，比其他任何亚洲股市场规模都大。与此同时，以柜台和协商方式交易的法人股及国有股的实际价格，却比市场价格低70%～80%。如果按并购市场现行价格计算市值，则中国股市规模仅与马来西亚相当。

三联生活周刊：一家上市公司有约70%不流通的国有股、法人股，的确是中国股市独有情况。政府也一直试图解决这个历史遗留问题，但一提到国有股减持，股市就会暴跌。对此你有什么建议？

霍康：国有股减持就意味着大宗新股可能会进入股市，会彻底破坏市场价格平衡。现在国内有关方面提议，设立以现存法人股市场为基础的C股市场和场外交易市场(OTC)用于减持国有股。我认为这只能把已经很复杂的中国股市变得更复杂。实际上，国有股如何定价一直是各方最关注的问题。我认为A股市场价格应该可以作为一个标准，在市价基础上有一个折扣，比如折去10%～15%，作为非流通股价格。同时，今后所有的股份公司，从一上市起股份就全流通。中国股市发展的十多年，是中国企业所有权重新划分和明晰的十年。国家所有制不可能“所有”所有的东西。国家只要不抛售持有的股票，就可以保持控股地位。我认为股权是经济问题，不是政治问题。

在国有股、法人股开始流通的初期，市场可能会下跌，但这是一个股价回归实际的过程，投资者可以预期风险。我个人认为，受国有股减持影响最大的不是散户，国内证券市场不仅不是散户市场，而且这些散户投资者通常被迫处于观望状态。证券公司、投资基金、公司及私募基金经理都有能力及动机操纵股市，从中牟利。国有股减持对他们的利益影响是最大的。

三联生活周刊：还有A、B股、H股以及红筹股合并统一的问题。

霍康：现在同一家上市公司发行的A 股与B股价格相差很大，A股与H股的价差更大。这是很不合理的。股市定价及买卖对象是公司，全球的证券监管者及证券交易所专职负责创建这样的市场环境，让所有买卖方均有均等机会得到影响公司定价的有关资料。对中国公司而言，股市并不具备这种功能，原因是不同的股份在类别不同且功能不同的市场上进行交易。

中国市场上也不存在任何套戥工具，无法让中国内地投资者可以像美国纽约和中国香港地区的投资者那样进行套戥，最终导致海外及国内股份交易价格趋同。截至2002年底，同时拥有A股及H股的公司有27家，H股股价几乎较其A股股价低50%至90%。由于实施外汇管制和监管措施，A股和H股市场各自独立运作，互不相干。虽然中国证监会已经允许国内投资者购买B股，但由于中国证监会不允许A股或B股借股及卖空。因此，对价格差套戥获利显然不可能。套戥机制的缺乏，致使各市场仍然呈分割状态。

可以大胆地说，A股总体而言高估中国公司的价值，而H股较能反映其“真实”价值。我们相信H股投资者对公司估值方面经验更为丰富，同时他们手边也有几十种其他投资产品可供选择，而中国同行们却没有这种条件。

(此访谈仅代表霍康先生个人观点)