​不意外的加息

（文 / 谢九）

央行选择加息的时点虽然有些出人意料，但在负利率的背景下，任何时候加息也都合情合理。央行此次加息的主要目的还是在于抵御通货膨胀，从今年4月份开始，我国的消费者价格指数（CPI）上升至2.4%，超过1年期存款利率2.25%，我国便一直处于负利率区间，而且随着CPI指数逐月上升，负利率区间也随之扩大，1～9月份的累计CPI指数达到2.9%，距离全年3%的通胀目标仅仅一步之遥。从国际市场来看，美元还在坚定不移地贬值，国际大宗商品价格继续大幅上涨，再次给国内形成输入性通胀的压力。

在这样的背景之下，央行的加息抵御通胀的举动自然在情理之中。从一些小细节来看，央行此次1年期存贷款基准利率对称上调25个基点，但是远期基准利率则是非对称上调，比如3年期的存款利率上调50个基点，但是3～5年期的贷款利率只上调了20个基点，5年期的存款基准利率上调60个基点，而5年期以上的贷款基准利率只上调了10个基点，这样的举动一方面在于尽量缩小通胀下的负利率区间，同时也尽量减轻复苏过程中的企业成本压力。从加息幅度来看，以前历次加息或降息的幅度都为27个基点，此次加息幅度为25个基点，也体现出央行在对抗通胀时尽量不误伤实体经济的谨慎心态。

从国内宏观经济的背景来看，复苏的进程也足以支撑小幅加息。在央行宣布加息之后，国家统计局很快公布了三季度的经济数据，前三季度的GDP同比增长10.6%，虽然第三季度同比增幅下降，但单季度9.6%的增速依然很高，还是超出市场预期，而且和第二季度下滑幅度相比已经缩窄，今年二季度的GDP比一季度下滑了1.6个百分点，三季度比二季度下滑0.7个百分点。另外，如果从环比增速来看，三季度和二季度相比已经开始回升，四季度还将延续环比增长的态势。刚刚闭幕的十七届五中全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十二个五年规划的建议》，从下一个五年开始，中国经济对于“量”的增长将不会像从前那么迫切，转而追求更有“质”的增长，以此来看，在通货膨胀恶化之前，通过及时加息来弱化通胀预期，即使损失一点经济增长速度，也在可以接受的范围之内。

从过去20年的历史经验来看，我国央行无论加息还是降息基本上都是连续推进，从来没有一次性的孤立事件。1990年4月至1991年4月，我国连续3次降息，一年期存款利率从10.08降至7.56%；1993年5月至1993年7月，连续2次加息至10.98%，创下我国20年来的利率高点；从1996年5月至2002年8月，我国利率逐年下降，经过8次降息之后，创下1.98%的新低；从2004年10月至2007年12月，我国进入加息周期，8次加息后一年期存款利率从1.98%上升至4.14%；随后是全球金融危机来袭，从2008年10月至12月连续4次降息至2.25%。从过去20年历次利率调整来看，一旦利率调整步伐启动，至少2次，多则8次，而本轮央行宣布加息，基本可以认为我国进入了新一轮的加息周期。

从短期来看，在经过此次加息之后，我国1年期存款利率达到2.5%，与前三季度2.9%的CPI相比，还有0.4个百分点的缺口，负利率的压力依然存在，不过从四季度来看，全年保持3%的目标还是有很大的希望。从四季度CPI走势来看，既有缓解压力的有利因素，也有继续上行的不利因素。从有利方面来看，主要是去年四季度的CPI基数较高，对今年四季度的翘尾因素影响较小。去年四季度，国内物价指数已经走出金融危机后的通缩阴影，CPI指数分别为-0.5%、0.6%和1.9%，而去年前三季度，我国CPI除了1月份为1%，其余月份均保持负数，如此低的基数是今年前三季度CPI高企的重要原因之一。今年四季度的不利因素在于美元贬值背景下的大宗商品价格上涨，这可能给国内带来输入性通胀压力。综合各方面因素来看，如果2010年全年实现3%的通胀目标，对应目前2.5%的1年期存款利率，还有0.5个百分点的负利率缺口，假如每次加息25个基点，还需要2次加息才可以在年内消灭负利率。

不过，货币政策从来都需要具有前瞻性，今年只剩2个月的情况下，在年内改变负利率局面不会是利率调整的主要依据，我国在2007年多次加息后也曾经长期处于负利率的状态，加息的次数更多还是要看明年的经济走势和通胀程度。明年的CPI可能会出现“前高后低”的走势，上半年加息的可能性要大于下半年。

在央行加息之后，人民币升值的步伐可能会有所放缓。下半年以来，人民币兑美元快速升值，幅度达到3%左右，如果加息和升值同时进行，将导致热钱大量涌入，通货膨胀的局面将更加难以控制。

加息对股市并不是利空，从侧面说明管理层对于当前经济复苏有了足够的信心，可以视为经济向好的标志。从2004到2007年的连续8次加息来看，在2004年10月底第一次加息之后，当时A股市场还处在股权分置的混乱局面，当年的一次的加息对于股市没有产生太大影响，上证指数一直跌到2005年998点的历史低点。后来股权分置改革有了实质性的进展，成为A股牛市启动的助推器，到了2006年8月，央行开始了2004年后的第二次加息，随后在2007年连续进行了6次加息，但央行的密集加息并没有阻挡住牛市的脚步，上证指数在2007年10月上涨到了6100点。随后开始的大跌一方面在于前期涨幅过大，一方面因为席卷全球的金融风暴来袭，我国经济也随之见顶回落，当年的股市下跌和当时央行的加息并无太大关系。

如果从乐观的角度来看，加息甚至可以视为牛市行情的助推器，至少在加息周期的前段可以这么理解。如果加息力度够大，时间够长，后期的持续加息则可能对股市带来沉重打压。从这次加息对股市的影响来看，央行宣布加息的第二天，上证指数在低开之后很快消化了短期利空，当天股指以红盘报收，守住了3000点大关。

虽然加息对A股市场整体并不意味着利空，但对于个别行业板块而言，加息的压力还是切实存在。从负面影响来看，房地产板块自然是首当其冲。从宏观而言，加息相当于一次地产调控，增加了购房者的观望心态，从微观而言，大多数房地产公司的负债率都处于较高水平，加息周期之后，房地产公司的财务成本将提高不少。10月19日的加息公告之后，房地产公司股价的疲软走势也验证了加息的冲击。其次是一些资源类的股票，在央行加息之前，受到美元持续贬值的刺激，黄金、石油等大宗商品价格大幅上涨，国内与此相关的资源类股票如有色、黄金和煤炭都在国庆节之后成为领涨板块，央行加息的消息公布之后，国际大宗商品价格迅速回落，国内相关的资源类股票在短期内面临较大的不确定性。

一些负债率较高的公司将会因为加息带来较高的利息成本。从A股市场来看，负债率较高的板块主要有电力、钢铁和航空等，不过航空业的负债多为美元负债，更多受人民币升值而非加息的影响，在最近人民币升值的过程中，航空板块的表现尤为抢眼。电力和钢铁两大板块的走势一直较为疲软，电力股长期受制于煤炭价格高涨的压力，而电力价格改革迟迟不来，导致很多投资者纷纷抛弃电力股，钢铁股则是受制于高铁矿石价格，以及房地产调控的不确定性，走势只比电力股稍强，这对A股市场的难兄难弟，本轮再次遭受加息的打击，可算是祸不单行，如果没有特别利好刺激，比如电价改革、重组兼并等消息，预计短期内也不会有太好的表现。

银行股在传统上被认为是加息的受益者，不过从央行此次加息的具体安排来看，可能并非如此。央行此次对1年期存贷款利率选择对称加息，所以对银行的息差没有影响，而对远期存贷款的利率则选择非对称加息，主要是贷款利率提升幅度小于存款利率，这导致银行息差反而缩小，影响了银行的盈利能力，比如3年期的存款利率上调50个基点，但是3～5年期的贷款利率只上调了20个基点，5年期的存款基准利率上调60个基点，而5年期以上的贷款基准利率只上调了10个基点。在央行宣布加息之后，大部分银行股的走势都出现回调。■ 加息存款利率经济银行投资美元加息cpi意外基准利率负利率