向谁靠拢？

（文 / 邢海洋）

“沪港通”不仅令内地股市兴奋，港股也雀跃起来。浙江世宝H股第一时间涨了87%，一向有投资理性的香港人也不淡定了。内地投资者炒题材、追涨停外加操纵小盘股，坏毛病一大堆，“沪港通”本意是以成熟的港股为内地市场引路，若“近墨者黑”，则有违初衷。

浙江世宝的A股的价格为20元，“沪港通”消息出台前H股只有3港元，是A、H股价格差距最“离谱”的。消息披露后，H股瞬间摸高5港元，也不过4元人民币，仍只是A股的零头。但令理性投资者难堪的是两地市场的反应，H股飙涨的同时A股也在涨，仿佛来自香港和内地的增量资金都是傻钱，不懂得同股同权本应同价的道理。事后证明，香港投资者还是相对理性，此后浙江世宝大幅回吐，唯有A股投资者仍执迷不悟，该股价格仍维持在证监会“沪港通”消息发布前的高位。

港股投资者禁得住巨大差价的“诱惑”，也更具顺势应变的灵活性。除了H股中极端折价的在补涨，国企H股指数次日大跌1.89%，AH蓝筹股的差价迅速缩小，港人以多年培养出的投资理性应对未来的沪港股市融合。但港人的投资理性显然不应仅限于向内地接轨，向一个蛮荒期的估值体系臣服。香港作为成熟的资本市场，全球企业汇聚上市，金融衍生品品类齐全，尤其是注册制准入和完善的退出机制使资本市场形成了完备的金融生态，香港市场更加有利于发现企业的价值。又因为制度完善，违规会遭到严惩，无论大户还是普通投资者都对市场操纵行为具有免疫力。一个交易制度有着明显优势的地区，却要向着落后的估值靠拢，还是令人不解。

一种解释是，沪港通之前，海外投资者若想分享中国企业的成长，只有通过香港的国企股，而国企股的供应有限，因而造成了价格虚高。每当人民币升值预期强烈的时候，香港拥挤的海外热钱苦于找不到进入内地的渠道，经常会对国企股形成超买，香港上市的A股ETF因此形成溢价。但如今人民币贬值预期并未消退，3月香港人民币合格境外机构投资基金一改此前4个月的净流入，出现了净流出状况。国企股的估值本应是基于股东回报的合理评估。并且因为内地投资市场的不稳定和不规范，港股投资者多无意于“解放”内地被6年熊市深度套牢的投资者。当然，沪港通后，投资国企股的价值投资者又有了更多廉价的选择，仅此原因，A股和H股就有了相互靠拢的理由。

内地大盘蓝筹股估值之所以低廉，是因为内地股市长期低迷，资金断流，支撑大蓝筹的机构投资者的投资行为也散户化了，而散户化的源头则是上市和退市制度上的痼疾。同时在A股和港股上市的84家公司中，海螺水泥A股股价较港股海螺水泥股价折价率第一。它是实业界公认质地最好的水泥企业，但A股给予它的估值却明显低于市值更小的水泥企业。壳价值的存在可以部分解释两者的估值差异，壳价值是一个固定的值，市值越小的股票壳价值的占比越高，小股票的高估值很大一部分来自壳资源。又因为证监会对上市公司再融资的诸多限制，导致小市值公司无法依托高估值在资本市场反复融资，小股票的高估值得以维持。A股制度漏洞既阻碍了资金向高回报率企业汇集，又破坏了融资效率的实现。港股无疑更利于资金的优化配置。

短期内，港股的“聪明”资金被更“傻”但体量更庞大的内地资金左右。长期看，港股先进成熟的规则将对A股的制度建设形成倒逼，令20元的浙江世宝向3港元靠拢。这正是李克强总理用外部压力逼迫内部改革的又一妙棋。 靠拢