静悄悄的金融危机

金融危机一词向来与银行挤兑和资产价格崩溃等戏剧性事件联系在一起。查尔斯·金德尔伯格（Charles Kindleberger）的经典著作《萧条中的世界，1929～1939》和《疯狂、恐慌与崩溃》以及我与肯尼斯·罗格夫（Kenneth Rogoff）合著的《这次不一样》，对这些场景进行过记录。最近几年中，“雷曼时刻”成为2007～2009年全球金融危机的标志，甚至被改编成百老汇剧目。

但有些金融危机并不包含“雷曼时刻”这样的戏剧性场景。资产质量可能因为经济衰退的持续而大幅恶化，特别是在企业和家庭杠杆很大的时候。此外，多年来银行向非生产性私人企业和国有企业贷款（国有企业在发展中国家很常见），让资产负债表不断膨胀。

这些危机未必总是包括恐慌和挤兑，但仍然造成了沉重的代价。重组银行债务和资本以恢复偿债能力对于政府和纳税人来说可能成本高昂，并且可能抑制新贷款，延缓经济活动。信用动荡还具有分配效应，因为首当其冲的是中小企业和低收入家庭。

新冠疫情仍在不断造成众多令人讨厌的戏剧性场景，包括传染率的飙升、普遍的封锁、创纪录的产出下跌，以及急剧增加的贫困。但是除了这些趋势，一场静悄悄的危机正在金融业逐渐形成。哪怕没有“雷曼时刻”，它也可能摧毁未来多年经济复苏的前景。

具体而言，未来一段时间全世界金融机构将继续面临不良贷款激增。新冠疫情危机还造成了累退性冲击，主要影响落在了资产较少、难以缓冲偿债能力损失的低收入家庭和小企业身上。

疫情暴发后，政府依靠扩张性货币和财政政策抵消大面积关门和社交疏离措施所导致的经济活动的大幅下降。富裕国家的响应能力具有决定性优势，尽管多边机构贷款的大量增加有助于为新兴和发展中经济体应对健康紧急状况提供融资。

与2007～2009年危机不同，银行用各种临时性贷款展期支持宏观经济刺激，国际货币基金组织（IMF）的《政策跟踪》有案可查。这些措施为面临就业损失和收入下降的家庭提供了喘息，也让在封锁中苦苦挣扎的企业松了一口气（旅游业首当其冲）。

各地区金融机构都给予现有贷款偿还宽限期，许多机构还以较低的利率和更优惠的条件重新签订了贷款合同。这不难理解，因为健康危机只是暂时性的，企业和家庭的金融困难也是暂时的。但随着疫情的持久化，许多国家发现必须将这些措施延长到2021年。

除了临时性贷款展期，许多国家还放松了银行监管，包括坏账条款和不良贷款归类标准。结果是不良贷款的程度有可能被低估，许多国家是大大低估。在许多案例中，金融机构可能没有充分准备好应对资产负债表冲击。与此同时，监管较少的非银行金融业的风险暴露更大（因为披露更不规范）。

主权债务信用评级调降情况在2020年创出新纪录。尽管发达经济体也未能幸免，但给银行造成的后果，在新兴和发展中经济体更为尖锐，这些地区政府的信用评级接近或已经下降至垃圾级。在更加极端的主权违约或重组情形中，银行还需要承受它们所持有的政府证券的损失。

即使一种或多种有效疫苗迅速解决了疫情，新冠疫情危机仍然给全球经济和金融机构的资产负债表造成了严重伤害。宽容的政策提供了宝贵的刺激手段，其范围超过了传统财政和货币政策。但宽限期将在2021年结束。

2020年11月的美联储《金融稳定性报告》强调，政策疲劳或政治约束意味着后续美国财政和货币刺激无法达到2020年年初的规模。许多新兴市场和发展中国家也已经触及或接近货币政策极限。因此，随着2021年的深入，我们将更加清楚地看到是否有大量企业和家庭面临破产，而非失去流动性。

企业在疫情暴发前的高杠杆将放大金融业的资产负债表问题。世界最大的两个经济体美国和中国的公司债台高筑，并且都有高风险借款人。欧洲央行一再表示关注欧元区不良贷款率上升的问题，而IMF也频发警告说，许多新兴市场的美元计价公司债明显增加。商业地产和酒店业的风险暴露是世界诸多地区的另一个关注点。

资产负债表伤害的恢复需要耗费时间。此前的过度借贷常常导致漫长的去杠杆化时期，金融机构的贷款活动变得更加谨慎。这一胡乱应付的阶段常常伴随着复苏停滞，可能延续多年。在某些例子中，这些金融危机演变为主权债务危机，援助行动将危机前的私人债务变成了公共部门负债。

解决金融脆弱性的第一步是认识问题的规模与范畴，然后方可便利地重组和减记坏账。把资源投入僵尸贷款的替代方案只能让复苏延迟。疫情已经造成了巨大的经济和人道代价，避免这一情形必须成为各国决策者的最重要的工作。