高估值板块走上均值回归之路

本周，A股分化行情继续深化，银行板块高歌猛进，“炒新股、炒小盘股、炒绩差股、炒短线和炒概念”的五炒之风难成气候。次新股指数（880529）再创年内新低，高估值板块走上均值回归之路。

美元超级红利吹胀美股

21日，标普500盘中重上5600点关口，离上月创下的历史峰值5669点仅一步之遥，走出完美的V型反转行情。历时15年的美股长牛难以复制，不仅因其独享全球股市龙头溢价，亦因美元微笑曲线两端的政治避险和科技创新双重红利同时发酵。上周，美国银行客户资金流入27亿美元到美股，同期标普500创年内最佳单周表现。

目前，美元微笑曲线处于经济周期最为强势的阶段，即为“美国强复苏+非美弱复苏”的周期尾端。从1980到2020年，该周期的美元指数平均涨幅为4.7%，最大涨幅为36%。如今，美联储仍不开启降息周期，全球资本在美国资产上流连忘返。高盛数据显示，欧洲公司对美国的资产敞口占组合比例由2012年年中的18%，升至目前的三成左右。

套用微笑曲线理论（意指先跌后涨的收益曲线），且看美股牛市引擎为何？Wind数据显示，在标普500指数历史回报构成中，从1871年至2021年，股息、盈利增长和估值倍数扩张的占比分别为49%、45%和6%；从2011年至2021年，三者占比分别为61%、15%和24%。可见，股息和估值的贡献权重占比大升，大概率是注销式回购盛行，大蓝筹的市场影响力变大。

新股泡沫加剧苦笑曲线

受《黑神话：悟空》游戏上市火爆的消息推动，浙版传媒21日收盘价较7月低位上涨45%。这并未阻止当日传媒娱乐行业指数大跌1.41%，过去十个交易日里累计涨幅降至0.44%，不少同业股票借助比价效应和光环效应，大举派发手中筹码。更为惊人的是炒新热屡禁不止。21日，国科天成新股首日上市，收盘大涨2.2倍，动态市盈率高达55.8倍，有10.2亿元的资金参与了短线搏杀。

新股泡沫是A股投资苦笑曲线（意指先涨后跌的收益曲线）频现的罪魁祸首，最终走势多为倒U型。次新股指数涵盖上市时间不足一年并剔除新上市未开板的股票，22日再创年内新低，回到2014年6月23日的水平，年内跌幅和较历史峰值的跌幅分别为38.5%和87.2%。其整体静态市盈率和市净率分别为32.4倍和2.71倍，下跌之后仍不便宜，因为同期万得全A的滚动市盈率和市净率分别为15.5倍和1.35倍。

截至21日，深沪市场年内上市新股45只，2022年和2023年同期分别上市209只和183只。上海合晶是年内唯一的上市首日下跌的新股（发行摊薄市盈率约为42倍），当日跌幅为6.31%，最新股价较发行价缩水39%。新股发行数量剧减，并未催生次新股板块的稀缺效应和整体上涨行情，仍在继续杀估值。

指数投资加剧行情分化

今年是上交所ETF市场成立20周年。上交所高级调研员谢联胜日前表示：“推动指数化投资是培育长期投资、价值投资和理性投资文化的重要抓手。”从美股经验来看，源自全球的海量资金持续进入被动基金，是美股估值膨胀的主因。类似情形会在A股重现吗？

Wind数据显示，截至8月19日，挂钩沪深300的宽基ETF合计年内被净申购约1761亿份，其中本月净申购逼近130亿份。显然，沪深300较2021年2月峰值缩水45%，且年K线为四连阴的空头形态看似吓人，并未阻止“国家队”继续托底式接盘。同花顺数据显示，21日，工行A股总市值增至2.25亿元，跻身A股最大市值公司，年内涨幅约为40.8%，彰显高息股蓝筹的估值张力。

相比之下，一些战略坚守科技为主、消费为辅的股基仍在苦熬期，面临是坚守还是清盘的两难选择，不得不在熊市寒冬中“静待花开”。坚持低估值价值投资策略的基金相对抗跌。21日，中庚价值领航混合最新净值较历史峰值缩水22%，跑赢沪深300。基金经理刘晟在2024年中报中表示，对于市场看重上市公司股东回报的底层逻辑并不排斥，但高股息策略在趋势中被投资者不断强化和线性交易，标杆公司的性价比持续下降。

通达信数据显示，煤炭指数年K线仍是六连阳，21日收盘价较6月峰值缩水13.6%，显示机构抱团持股的策略有所分化，选准下一个赛道并不容易。

（作者系职业投资人。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）