投资主线　剑指何方

继上证指数在2025年上半年强势突破3400点长期压力位后，A股市场下半年整体呈现“先稳后攻”的进攻格局已基本形成共识。

核心逻辑之一是全球政策与流动性宽松形成合力。中信建投证券指出，美元进入历史性下行通道，财政赤字扩大是核心动因。弱美元环境有利于资金回流中国资产，提升A股风险偏好。同时，全球降息周期深化，流动性宽松环境延续。国内政策则“三支箭”发力：化解债务、提振需求、稳定资产价格的政策组合，叠加“以投资者为本”的资本市场改革，正在重塑市场长期信心。

核心逻辑之二是A股市场基本面修复与盈利拐点显现。经历三年出清后，2025年A股盈利预计缓慢恢复，四季度回升态势将更加明确。中信证券指出，龙头公司盈利拐点已率先出现，相对中小盘股具备显著盈利优势，为风格切换奠定基础。

核心逻辑之三是科技突破引领资产重估。中国AI模型的关键突破（如DeepSeek全面开源）推动全球资金重新评估中国科技硬资产价值，成为外资回流的重要催化剂。

基于以上三大核心逻辑，中信建投证券与中金公司均认为当前A股市场处于“震荡中枢上移，蓄势待起”阶段，基本面预期限制短期快速上涨，但随着政策落地和流动性改善，下半年指数有望“前稳后升”。

中信证券观点更为积极，明确提出从2025年四季度开始，A股与港股将迎来“指数级别牛市”，核心驱动在于中美欧经济与政策周期同步扩张，财政和货币双宽松推动全球市场上行。

国泰海通证券则强调中国“转型牛”格局确立，核心动力来自无风险利率下降（长期国债收益破2%、存款利率破1%）与风险认识系统性降低。

对于下半年的投资主线，中信建投证券认为，2025年下半年，在弱美元趋势、资本市场政策支持和流动性环境整体性改善的推动下，A股市场震荡中枢有望逐渐上移，蓄势待起。市场向上的关键在于：财政发力、中美降息、通缩改善、新兴产业发展。配置上建议继续以红利资产作为核心底仓品种，积极参与以新消费、人形机器人、人工智能、创新药为代表的新赛道投资机遇。

兴业证券建议，在外需冲击的背景下，一方面寻找具备景气优势、政策支持的领域。其中，科技和内需作为中长期促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点，将成为市场主线方向。另一方面立足防守，聚焦能够免疫乃至对冲潜在外部风险的资产。

经济踏浪前行

2025年上半年，中国经济平稳开局，一季度GDP同比增长5.4%。中美经贸谈判取得了突出阶段性进展之后，2025年最大的不确定性风险逐步消除。

展望下半年，中信建投证券认为，中美宏观政策或将“同频共振”，美联储降息的基准情形下定价中枢有望进一步抬升，中国积极财政政策通过超长期特别国债等持续加力，适度宽松的货币政策在降准降息上仍有空间，并运用新型结构性工具精准滴灌，宏观经济呈现“踏浪前行”之势。

政策主线聚焦两大方面：一是全方位扩大内需，通过新型投资工具带动及支持服务消费等举措提振市场；二是加速培育“新质生产力”，在人工智能、半导体、低空经济等前沿领域持续推进科技与产业建设，“十五五”规划的重点方向也日渐清晰。

天风证券表示，展望2025年下半年，宏观环境面临多重矛盾冲突。一是经济新旧动能转换，内需筑底、地产周期仍未出现明显上行趋势，部分周期品存在产能过剩压力，价格持续低迷，另外一头则是科技创新不断突破，AI、机器人、新能源车、半导体、军工等领域不断增强在全球的核心竞争力。DeepSeek两款新版大模型性价比已位列行业头部水平，机器人、自研芯片等都有重磅产品落地。

二是虽有短期风险，但长期看中国出口背后的企业竞争优势较大。本轮大宗商品上行期，贸易顺差、出口却同步走强；全球制造业大国中，仅中国顺差加速提升。企业出海核心竞争力上升助力出口长期趋势向好，国内产业转型升级加快。但也要注意2025年三季度美国90天关税缓冲期到期后续谈判或仍有波折。此外全球地缘风险高企，美国经济存在“滞胀”隐忧，欧元区复苏进程受阻，贸易风险叠加经济周期性压力，下半年全球经济风险或将继续释放。

对于关税的扰动，中信证券同样认为是影响经济运行的主线。展望2025年下半年，中信证券认为，抢出口现象可能使影响先“价”后“量”，物价端率先反映下行压力，但对GDP的影响可能较为滞后，全年GDP有望实现5%增长，经济或呈现“生产偏强、投资回升、消费稳健、出口仍具韧性”的特点。

出口方面，中美经贸谈判的实际进展以及外贸企业出口抢运的节奏是影响2025年出口增速的重要变量，“抢转口”和“抢出口”有望支撑2025年外贸韧性，中国出口的压力或更多在2026年体现。中性情景下，预计2025年出口增速约为2.5%。

消费方面，下半年政策核心是寻找“短期纾困和长期培育的平衡点”。6月24日，央行联合等六部门联合印发了《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，消费政策的重心未来或将进一步向服务消费领域倾斜。预计2025年社零增速约为4.5%。

投资方面，预计2025年整体固定投资增速或回升至3.8%。在专项债、特别国债、政策性金融工具的支持下，预计基建和制造业投资将保持中高速增长，而房地产投资则可能在“严控增量”的政策诉求下延续调整。

工业生产方面，“两新”和产投驱动下，中国工业生产或延续较快增速，“抢出口”也可能使关税对生产端的影响较慢显现。同时宏观政策也在加快落地，中国生产端仍有稳健运行的基础。

图1 外资净流入中国权益资产规模逐月回升

物价方面，关税影响下部分工业品或面临降价压力或需求冲击，预计低物价趋势仍将延续，中性情景下预计2025年生产者价格指数（PPI）和消费者价格指数（CPI）同比增速分别为-2.9%和0%附近。

货币政策方面，宽货币有望走向宽信用。4月25日召开的中央政治局会议指出要加强超常规逆周期调节，中国人民银行在2025年一季度指出“引导银行加大信贷投放力度”，较2024年“盘活存量环境”“金融数据‘挤水分’”等基调发生改变。近期，广义货币供应量（M2）、社融增速均出现回升向好态势，货币环境有望持续维持宽松。

市场稳定基础

继2023年7月中央政治局会议首提“活跃资本市场，提振投资者信心”之后，2025年4月中央政治局会议指出“持续稳定和活跃资本市场”，资本市场的重要性仍在提升。

6月18日-19日召开的2025陆家嘴论坛也释放出重要信号，本次论坛主题为“全球经济变局中的金融开放合作与高质量发展”，在开幕式上，央行行长潘功胜表示，央行核心围绕着金融开放以及人民币国际化，释放资本市场制度红利，共宣布八项金融开放举措，涵盖银行间市场基础设施建设、数字人民币国际化、离岸金融服务创新等多个领域。

一直以来，人民币国际化存在金融体系改革滞后，金融产品创新深度不足，以及外汇风险管控工具缺乏等关键问题。此次政策聚焦核心，旨在通过制度改革，加速完善金融基础设施建设，数字金融创新以及完善外汇风险管理。在当前全球地缘政治摩擦和贸易保护抬头时代背景下，这为离岸贸易提供了更完善的金融服务，同时也为外汇风险管理提供了更多工具。

值得注意的是，央行提出弱化对美元的过度依赖，推动SDR成为国际主导货币。通过完善跨境支付体系向多元化发展，以及参与全球金融治理的深入推进，将加速人民币国际化进程。国泰海通证券认为，随着中国金融稳定与开放的推进，将吸引更多国际资本参与中国市场，人民币资产确定性优势有望上升。

本次论坛中，中国证监会主席吴清表示，证监会将推出深化科创板改革“1+6”政策，包括：设置科创成长层，并且重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市；同时，对于适用科创板第五套标准的企业，试点引入资深专业机构投资者制度；扩大第五套标准适用范围，除了生物医药之外，重点支持人工智能、商业航天、低空经济等更多前沿科技领域。

国泰海通证券认为，正值科创板开板六周年、“科创板八条”落地一周年之际，科创板市场投融资生态进一步优化。截至目前，已有20家公司采用第五套上市标准登陆科创板，完善第五套上市标准，有望进一步增强制度包容性、适应性，发挥科创板支持未盈利“硬科技”企业融资的独特功能。

并购重组市场活跃度显著提升，“科创板八条”以来新增并购交易106单，交易金额累计突破1400亿元。“提质增效重回报”专项行动覆盖广，479家公司发布2025年行动方案，433家公司推出股权激励计划。整体上，以资本市场为枢纽的创新生态正在加速构建，投资和融资相协调的功能加快夯实，中长期配置价值强化。

吴清也在2025陆家嘴论坛上表示，要更大力度培育壮大耐心资本、长期资本，聚焦私募基金“募投管退”各环节卡点堵点，精准发力、畅通循环。积极推动社保基金、保险资金、产业资本参与私募股权投资，拓宽资金来源。

国泰海通证券表示，中期维度上，人民币国际化改革与资本开放的加快是中国资产重估的重要推手，而科创板改革也将进一步优化中国科技稀缺资产的供给。中国的确定性是当前中国股市稳定和阶梯式上升的重要基础，市场升势“未完待续”。

全球周期同频

中信建投证券判断，A股市场2025年下半年预计先震荡，后向上。基本面预期限制了市场短期大涨的动能，但下半年确定性的弱美元趋势、资本市场政策支持和流动性环境整体性改善有望推动A股震荡中枢持续上移，全球基本面超预期改善、国内增量政策落地和新兴产业发展则有望成为市场向上的关键催化。能否向上重点关注：财政增量政策，中美同步降息，通缩趋势扭转；科技领域的下一个DeepSeek时刻，创新药进展，新消费景气向好等。

中信证券则更为乐观，认为未来一年，中国权益资产可能将迎来年度级别牛市。从2025年四季度开始，全球主要经济体在经济和政策周期上预计再次同步，财政和货币同时扩张，港股和A股市场将望迎来指数牛市，风格上也会发生2021年以来的重大切换，从持续4年的中小票题材轮动，转向核心资产的趋势性行情。

经历过二季度风险偏好的回归后，年中市场需要时间消化盈利压力。经历一段市场修复后，中美谈判仍将处于拉锯战模式，考虑到当前活跃资金仓位并不高，投资者也有了4月波动的经验，未来的扰动对市场风险偏好不会形成更大冲击。宏观层面，出口仍是长板，4月以来港口货物吞吐量仍明显强于2024年同期；但内需依然是短板，价格信号有待企稳，GDP平减指数累计同比连续8个季度为负，物价、房价数据仍在磨底。

中信证券预测，2025年非金融板块净利润同比增速将从2024年的-2.6%小幅上升至3%，但年中相对一季度会有阶段性回落，四季度重新回升。在这个背景下，短期A股更容易陷入题材轮动的博弈，继续消化盈利压力。

中信证券认为，下半年有望看到中美欧在经济和政策周期上再次同步。

美国方面，随着中期选举的临近，越迫近年底，特朗普面对的约束会更强，美联储降息可能要继续推延，特朗普可能需要重新回归非法移民、降税等本国问题。