海外扩张的新风险

随着中国企业海外扩张的规模不断扩大，在拓展新的利润空间的同时，也在遭遇各种不同的难以预测的风险。从中国企业年轻的海外扩张史来看，先后发生过TCL收购法国汤姆逊和阿尔卡特的巨亏、中海油收购美国优尼科石油公司的失败、中国铁建在沙特麦加轻轨项目上40多亿元的巨额亏损等，这些鲜活的案例或是因为收购经验不足，或是企业过于激进，或是因为国与国之间意识形态的冲突等。而随着近期利比亚局势升级，国际地缘政治的动荡开始成为中国企业海外扩张面临的新风险。

中国企业在利比亚主要集中在建筑和通信两大市场，中资企业陆续撤离利比亚后，在当地可能遭受的投资损失开始浮出水面。3月下旬，中国商务部新闻发言人姚坚表示，中国在利比亚承包的大型项目一共有50个，涉及合同金额188亿美元，利比亚政局的动荡对于中资企业的项目进展和经营状况确实造成了相当大的影响。按照国际规则，战争结束后，联合国将成立赔偿委员会，让战争发起国赔偿其他国家、机构和个人在战争中的损失。不过利比亚的战况复杂，既有本国内战，又有多国联军的参与，追溯战争发起人是一件颇为复杂的事情，加之战事是否会陷入持久战也未可知，中资企业的战后赔偿问题还是一件较为遥远的事情。

一些上市公司也卷入了利比亚的乱局，目前一共有中国铁建（601186）、中国建筑（601668）、中国中冶（601618）和葛洲坝（600068）4家上市公司公告了在利比亚的投资情况，这4家央企的停工合同金额高达410亿元左右。在披露相关信息后，4家公司的股价都出现了不同程度的下挫。从目前看，这些公司面临的损失主要有两个方面：一是公司在当地还有大量未完结的合同，这些合同如果无法继续执行，将对公司未来的利润产生一定负面影响；二是公司在利比亚的员工虽然已经安全撤回，但是在当地的已完工程部分、固定资产和存货等资产暴露在利比亚的战火中，这些资产的损失情况尚难以预计。不过如果从乐观的角度来看，将来利比亚局势平息后，战后重建的需求反而会更大，这些和当地有过合作经验的中资企业可能会迎来更多的机会。

中国铁建在利比亚涉及的合同金额最高，合同总额42.37亿美元，目前已完成6.86亿美元，未完成合同额35.51亿美元。公司在利比亚有三个工程总承包项目，分别是沿海铁路及延长线（的黎波里—西尔特）、南北铁路（黑谢—塞卜哈）和西线铁路（的黎波里—加迪尔角），三个项目的总承包合同均由公司的全资子公司中国土木工程集团有限公司与利比亚政府下属的利比亚铁路机构签订，目前上述三个项目已经全部暂时停工。中国铁建在公告相关信息之后，近期的股价跌幅已经超过15%。

去年因为沙特麦加轻轨项目巨额亏损之后，此次再次在利比亚遭受意外损失，对中国铁建是一个不小的打击。公司去年的营业收入同比增长32%，但是因为公司承包的“沙特麦加萨法至穆戈达莎轻轨项目”实际工程数量比签约时预计工程量大幅增加，出现41.48亿元的亏损，导致公司净利润反而下降了36%，全年实现净利润42.5亿元。

得益于国内基础设施的大规模投资，中国铁建在过去几年内快速成长。2010年的世界500强排位，中国铁建的位置已经上升到了133位，在ENR全球225家最大承包商排名中上升到第1位，在国内500强中也高居第8。对于中国铁建而言，目前海外营业收入占比还不到5%，随着国内基建设施的投资规模趋缓，将来“走出去”已是势在必行，但目前已经付出了沉重的学费。

在公司刚刚公布的2010年报中，利比亚的损失情况还没有统计在内，具体损失要体现在2011年的业绩之中。在连续遭受沙特项目和利比亚项目的打击之后，中国铁建的股价也是一路下跌，距离公司上市发行价9.08元已经跌破25%，以2010年业绩来看，市盈率约为20倍。尽管公司的海外战略连续受挫，如果从乐观的角度来看，公司在利比亚的受损情况不会比沙特项目更糟糕，公司未完成合同额35.51亿美元，占公司未完成合同总额约2.3%，占公司2010年的营业收入比重约为5%，不会对公司业绩带来实质性冲击。公司在2010年的业绩因为沙特项目大幅下滑之后，事实上为2011年的业绩增长创造了一个较低的基数。

中国建筑在利比亚主要从事政府国民住宅项目，公司2007年进入利比亚从事工程承包项目，目前在施的政府国民住宅项目工程规模为两万套，累计合同额约合176亿元人民币，工期40个月，项目已完成工程量近半。中国建筑发布利比亚的相关信息之后，公司股价并没有出现太明显的波动，一方面是因为公司合同总额较大，2010年约为7800亿元，公司在利比亚的待施合同虽然绝对量不小，高达88亿元，但占公司合同总额的比例只有1%左右，对业绩不会带来实质性冲击。另外，公司股价长期滞涨，目前估值水平已经很低，市盈率只有12倍，市净率只有1.5倍，无论以何种标准看，都已经处于市场的估值底端。加之公司保持了不错的业绩增速，2010年的营业收入增长30%以上，净利润增长50%以上，更值得关注的是公司的新签合同增长70%以上，在很大程度上保证了公司未来几年的发展基础。不过，因为公司的主业集中在房屋建筑，所以国内房地产市场的不确定性导致了公司股价被长期压制，估值也处于极低水平。尽管公司在经营层面不会因为利比亚项目受到太大冲击，但是公司在当地的遗留资产还是面临被战争毁灭的风险，从目前看，这些可能的损失都还无法预计。

中国中冶在利比亚项目未完成合同金额约为51.31亿元。公司在利比亚共有2个工程承包项目，分别为利比亚Eeast Melita地区5000套单元住宅和配套服务设施EPC工程总承包项目和米苏拉塔4×3000t/d水泥厂生产线一期土建工程项目。其中，5000套住宅项目为利比亚政府项目，业主方为利比亚发展组织管理中心，合同金额为54.21亿元人民币，合同工期为36个月，目前该项目已完成合同金额3.08亿元，未完成合同金额人民币51.13亿元。水泥厂项目为工程施工分包项目，总承包方为武汉建筑材料工业设计研究院有限公司，合同金额为1.65亿元，合同工期为13个月，目前该项目已完成合同金额1.47亿元，未完成合同金额0.18亿元。

与中国建筑有些类似，中国中冶在公告利比亚的投资项目之后，股价并没有出现太明显波动，原因还是在于公司在利比亚的投资规模占公司比重不大，两个项目未完成合同金额51.31亿元，占公司2010年未完成合同总额的2%左右，对公司业绩不会产生太大影响。和大部分大盘蓝筹股一样，中国中冶的股价和业绩同样出现明显背离，公司2010年的主营收入和净利润均实现了20%以上的增长，不过公司股价从2009年下半年上市之后就一路单边下跌，基本上没有像样的反弹，目前的市盈率约为14倍，市净率约为1.7倍。

在此次涉及利比亚的4家上市央企中，葛洲坝的规模相对较小，利比亚事件相对公司的冲击也相应较大，从公司股价表现来看，近期的跌幅超过25%，也是投资者反应最为强烈的公司。从公司披露的信息来看，公司在利比亚有一个7300套房建工程施工项目，合同金额约合55.4亿元人民币，累计完成合同工程量16.8%。以此计算，公司待施合同金额约为40亿元，占公司2010年合同金额比重约为7%，在此次4家公司中占比最高。

不过稍显乐观的是，公司已为利比亚项目投保工程一切险和第三者责任险，目前正在积极与保险公司沟通，准备理赔资料。今年3月17日，公司已经收到中国出口信用保险公司赔付的1.62亿元，是截至目前中资企业在利比亚事件中获得的最高赔偿。

对于葛洲坝而言，利比亚事件只是一个插曲，公司最大的看点在于我国即将开始的大规模水利建设，公司在我国水利水电工程建设行业中居于第二的位置，在国内占据25%左右的市场份额，仅次于中国水利水电建设公司。从公司刚刚公布的2010年业绩来看，主营收入和净利润分别增长38%和4%，实现每股收益0.4元，对应市盈率接近30倍。这样的估值水平并不算低，不过考虑到公司在未来国内水利建设中的较大可能的获益，如果因为利比亚事件继续对公司股价形成较大冲击，对长期投资者或许是一个可以关注的机会。

由于在利比亚的中资企业大多并非上市公司，所以更多的企业在当地的投资并没有对外公布。从目前看，动荡的并非只有利比亚，不排除将来其他国家也爆发战争的可能，对于越来越多“走出去”的中国企业而言，以前还显得颇为遥远的地缘政治风险，现在已经真真切切来到眼前。■（文 / 谢九） 风险扩张海外