顺丰：前瞻性布局国际化，多重拐点待价值重估

商流决定物流，上个世纪七八十年代欧美企业的全球化浪潮，成就了UPS、FedEx、DHL三大物流巨头。今天，中国企业集体出海，全球供应链重塑，势必也将推动中国出现世界一流的物流巨头，而顺丰正是最有实力且已提前为之布局的种子选手。

作为亚洲最大、全球第四大的综合物流服务公司，顺丰的营收规模已超2800亿元，其中，供应链及国际业务规模已超700亿元。中国500强中超过45%的企业，采用顺丰的国际物流服务。提前布局国际化的顺丰，资本开支已过高峰期，正迎来业绩拓展、盈利提升与开支下降的多重拐点，2024年归母净利润和分红回购均超百亿元，兼具成长性与红利概念，其估值逻辑正等待市场的重新认知。

中国企业全球化，必然推动中国物流品牌全球化

上世纪七八十年代，正是伴随着欧美企业全球化，UPS等三大物流巨头走出本土，进击海外，方才成就今日地位。如今，中国企业与中国物流业齐心协力携手出海，重演这何其相似的一幕。

中国企业的全球化过程，一定将催动中国物流品牌的全球化。

近年，中国产业竞争力日新月异，国际业务成为龙头企业寻求第二增长曲线的一致选择。而中资出海，也从传统贸易出海，向基建出海（海外工程建设）、跨境电商、品牌出海（在海外建立门店）和产能出海（在海外建立工厂）等模式转变。出海模式的嬗变，推动物流业在跨境货代之外，新增了工程物流、海外本土生产供应链、海外本土消费供应链、跨境电商、海外本土快递等多重需求。

一边是中国高价值产业的全球化扩张加速。2024年，中国汽车出口量从2020年的108万辆跳涨至641万辆，实现了4年5倍的跨越式发展。手机厂商的出海战绩也十分耀眼⸺2024年第四季度，国产智能手机出货量已占全球市场56%份额，坐拥超半壁江山，其中，小米、OPPO、vivo、传音的海外销售占比均超50%。泡泡玛特业务版图遍及全球近百个国家及地区，2024年海外营收实现375%的同比增长。蜜雪冰城将奶茶店开进哈萨克斯坦等13个国家，海外门店突破4800家。

一边则是中国快递物流企业跟随客户步伐，积极出海。2019年至2024年，顺丰控股（002352/06936.HK）的供应链及国际业务收入从77亿元增长至超700亿元，在整体营收中的占比快速提升至25%。目前，顺丰业务已覆盖全球206个国家及地区。

中通、圆通也先后将2023年、2024年定为全面国际化的开局之年，2024年，中通实现包裹量340亿件，营收达443亿元；国际业务量7136万件，营收32亿元，占比达7.2%。

起家于东南亚的极兔，2024年海外收入占比达38%。

京东物流在海外市场拓展上，主要依托其熟悉的仓配模式。目前，其已在美国、德国、荷兰等19个国家和地区建立海外核心仓，以海外仓为核心来构建全球供应链网络。

而菜鸟物流的全球化布局则更侧重于平台化能力建设，以海外eHub为抓手，承接速卖通及阿里投资的Lazard、Trendyol、Tokopedia等海外电商平台带来的流量，其国际快递服务主要依托与速卖通合作，覆盖14个国家和地区，供应链服务则覆盖18个国家和地区。

综合来看，论全球的覆盖范围和业务广度深度，顺丰以硬实力拔得头筹，如仅以海外仓面积来衡量，顺丰在海外运营超950座仓库，海外仓面积超过250万平方米，而菜鸟、京东的海外仓面积分别是超80万平方米、100万平方米（表1）。

表1 ：国内物流龙头国际化布局所依赖的基础资源对比

“亚洲唯一”定位，坐拥主场优势

全球前三大物流企业均来自欧美，而顺丰国际化的重心和首要一步，则是亚洲市场。

亚洲市场不仅占据全球物流市场一半份额，且增速最快，而坐拥主场优势的顺丰，不仅拥有亚洲唯一的航空货运枢纽，还在亚洲各国布局了清关团队、仓库及落地配套、末端网点等服务网络。截至2024年末，顺丰通过自营或与代理合作等模式可在全球78个口岸提供货物清关服务，全年运营全货机国际航班超过9100架次。

在亚洲市场，顺丰相对海外同行的优势明显。一是价格更低，以深圳到新加坡为例，顺丰国际快递定价相较UPS、DHL等低了约四成。二是效率更高，同样的价格区间，从中国到东南亚部分国家，顺丰已经提速到24小时门到门送达。三是亚洲积淀的庞大客户基础，也是顺丰的核心优势。四是打造了应对客户需求快速反应的定制化智慧物流解决方案。

对于开拓海外市场，顺丰多个维度入手，构建其核心竞争力。

一方面是打造硬实力。通过过往近千亿的资本开支，顺丰搭建起亚洲最大的空运机队和陆运车队，在全球运营管理超1700座仓库，其中海外仓超950座；拥有超过1.8万条海运路线。此外，鄂州航空货运枢纽已于2023年全面投入运营，由顺丰参与建设的鄂州花湖国际机场更是在短时间内实现了年货邮吞吐量超100万吨，增速达到全国第一，货运航班量已位列全国前三。相较传统的点对点模式，“轴辐式”网络化运营模式可提高货机装载率，降低航空运输成本，提升产品时效，更快链接国内国际。

另一方面是塑造软实力。多年来，顺丰坚持直营、综合、独立第三方的独特商业模式，经营韧性持续凸显。顺丰的增长策略，可以用“从1到N”来概括，即通过时效件登顶全国快递之巅，基于这一领先地位，复用其高时效高密度的营运网络，延伸物流服务链条，用4―5年时间重塑新赛道的行业标准，打造服务标杆，并尽快成长至市场第一。目前，顺丰的快递、零担快运、同城即时配送及国际业务，均已成长为亚洲第一，冷运及医药业务也在亚洲除日本之外的市场位列第一。

2024年顺丰的营收构成

基于多年前瞻性布局和资源壁垒打造，及软实力的持续夯实，目前中国500强企业中，已有超45%使用顺丰的国际服务。

至2024年底，顺丰拥有超过230万活跃月结客户，同比上涨18%，为其供应链及国际业务的发展储备了充裕的客户池子，不少客户与顺丰的合作从寄递文件开始，陆续扩展到采购、仓储、店配等多个业务场景，地域上从中国单一市场到助力企业出海全球。

对于一家企业来说，快递物流成本一般占营收的1%，即使快递降价20%，也只能节省营收的千分之二，相当于净利润率提升20个基点。而供应链成本则能占到收入的10%以上。顺丰通过供应链物流解决方案可以赋能并优化企业的供应链管理，包括但不限于仓储规划设计、采购系统管理、库存管理、路由规划等，有望助力企业节省供应链成本30%以上，占营收的3%，如果其他不变，相当于客户的利润率将获得显著的提升（300个基点）。

顺丰的服务优势，不仅体现在帮助客户降本上，还可以赋能客户成长，共同获得超预期的增长。无论是潮玩IP出海，还是本土咖啡茶饮品牌扩张，顺丰供应链都是默默无闻的幕后功臣。

2024年，顺丰在多个国家、多个行业、多项业务场景中实现从0到1到N的国际供应链项目突破，累计中标100多个海外供应链项目，目前已完成落地超过50个，涵盖了电商与流通、工业制造、高科技、服装鞋帽、家电家居、汽车以及咖啡茶饮连锁等多个行业头部客户。

在多个细分领域已做到亚洲第一的顺丰，旨在通过更强的产品力和覆盖力，占领受众心智，成为全球覆盖、提供全场景端到端的综合物流方案提供商，力争成为中资出海的首选物流合作伙伴。

而2024年11月27日，顺丰在港股主板上市，成为快递物流行业首家A+H上市企业。这对于顺丰的长远发展战略及全球定位至关重要，将进一步推进其国际化战略，打造国际化资本运作平台，提升国际品牌形象，提高综合竞争力。

三重拐点共振，价值待重估

眼下的顺丰，正处于业绩扩张、盈利改善的上行期，估值在长时期震荡整理后也已相对友好，其后或有望迎来投资的“戴维斯双击”效应。

第一，收入结构多元化，供应链及国际业务打造第二增长曲线。

2024年，顺丰2844亿元总营收中，快递业务合计贡献53%，其中，时效产品创收1222亿元，占比为43%，市场份额超过60%，是第二名玩家市场份额的3倍以上；经济快递产品创收273亿元，占比为10%（附图）。

而其第二大业务供应链及国际，2024年营收达到705亿元，占比达25%，同比增长17.5%，这也是其近年成长最为迅速的板块。2019年，顺丰供应链业务创收49亿元，国际业务创收28亿元，合计仅77亿元，5年时间，该板块营收放量暴涨超8倍。这也是顺丰第二增长曲线的核心点。

顺丰的其他新业务也进展顺利，在多个赛道名列前茅，且从投入期进入收获期。可以看到，近年来其新业务陆续盈利，大件业务在2022年实现盈利，同城即时配送业务在2024年实现净利润翻倍增长，各项新业务盈利仍在持续向好。

第二，业绩再创新高，盈利稳步提升。

顺丰作为领先的综合物流企业，坚持可持续健康发展的经营基调，追求业务高质量的增长。自2017年上市以来，顺丰收入从713亿元提升到2024年的2844亿元，复合增长率达22%。归母净利润从47.7亿元提升到101.7亿元，复合增长率也达双位数水平。

具体来看2024年，顺丰凭借独特的商业模式和领先的综合物流服务能力，持续深化精益管理，实现了经营质量与规模效益的双轮驱动，业绩再创新高。2024年顺丰实现EBITDA利润327亿元，同比增长11.0%，EBITDA利润率11.5%；归母净利润102亿元，同比增长23.5%；归母净利润率3.6%，同比提升0.4个百分点。

第三，资本开支回落，充沛现金流支撑股东回报。

随着顺丰不断孵化新业务（快递以外的物流业务，如快运、冷链、同城即时配送、供应链等），及鄂州航空枢纽的建成，顺丰的资本开支已在2021年见顶，当年达到192亿元，此后稳步回落，2024年已降至93亿元，降至峰顶的一半（表2）。

表2 ：顺丰等公司资本开支在2021年达峰（单位：亿元）

对顺丰来说，前期资本投入的盈利效应将逐步释放，而逐渐回落的资本开支对其现金流侵蚀力度变小，顺丰将更有能力去进一步提升股东回报。

2022年至2025年4月，顺丰合计豪掷49亿元进行回购。2024年度，顺丰将分红比例提升至40%，派发中期与末期分红总计41亿元，同比提升42%；年度分红外，公司还在港股上市前派发了一次性回报股东特别分红48亿元，若包括一次性分红在内，2024年度分红比例高达87%。

在获得2024新财富杂志最佳分析师交运仓储行业第一名的长江证券韩轶超团队看来，顺丰正迎来战略拐点、盈利拐点和股东回报拐点，三重拐点形成共振，已逐步形成市场共识。

从历史趋势来看，顺丰市盈率（PE）曾一度高达40倍，随着业绩不断交付，其目前PE已趋于20倍左右。而从行业比较来看，目前多数机构预测顺丰2025年业绩增速达双位数，对应A股PE估值为15―20倍。在交运板块中，其业绩增速具备稀缺性。在价值白马股中，其估值具备性价比优势。从全球资产配置来看，美股持续调整，以及韩国、印度等新兴市场估值处于高位，外资逐步增配A/港股优质标的。蜜雪冰城、比亚迪等港股IPO和增发表现亮眼，流动性和业绩有望形成共振。

在日益复杂多变的国际局势下，顺丰凭借独特的商业模式、领先的综合物流服务能力、持续的精益化管理，盈利能力不断提升，充分彰显了业务模式的韧性。在交付超预期业绩的同时，顺丰更通过稳健的财务表现与清晰的战略布局，成功锚定具备竞争优势的估值区间，充分展现其在资本市场的价值投资属性。