证券虚假陈述中服务机构连带责任：司法实践、现存问题与修正路径

摘要：在全面注册制背景下，证券服务机构被赋予很高的“看门人”期待，具有震慑性的连带责任使其“看门人”责任被压实，但其因双重身份属性难以实现人们所期望的效果。因此，法院应当以“追首恶”为目标，适当把控投资者保护限度，以因果关系初步划定责任范围，结合过错类型区分责任承担形式，综合考虑过错程度、原因力大小以及绝对赔偿数额等因素以确定最终责任份额，并与行政执法之间建立交流互通机制，从而保障证券虚假陈述民事责任划分的“过罚相当”，实现精准追责。

关键词：证券虚假陈述；看门人；比例连带责任；精准追责

中图分类号：D91    文献标识码：A    文章编号：1004-3160（2024）05-0050-13

引言

2024年7月，《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》指出，要“完善市场信息披露制度”，“完善中介服务机构法规制度体系，促进中介服务机构诚实守信、依法履责”[1]。在全面注册制背景下，证券服务机构的“看门人”责任被进一步压实，具有震慑性的连带责任成为督促其勤勉尽责的关键制度。然而“一刀切式”的连带责任却造成“深口袋”问题，加之相关立法规范中单一的责任形式与规则留白，在司法实践中，公平有效的连带责任认定路径尚未形成，这导致服务机构成为虚假陈述始作俑者的“替罪羊”与投资者求偿风险的“兜底人”。本文将剖析证券虚假陈述中服务机构连带责任的司法现状与问题，梳理出服务机构虚假陈述连带责任的精准追责路径。

一、我国证券虚假陈述中服务机构连带责任的司法实践与现存问题

（一）我国证券虚假陈述中服务机构连带责任的司法实践

为探究我国当前证券虚假陈述案件中服务机构责任承担的司法实践特点，笔者以服务机构承担责任的形式为标准，梳理了近年来证券虚假陈述相关纠纷案例，选取其中12个较为典型的案例进行归纳总结，并将所选案例进行分类研究，得出以下结论。

在早期的司法实践中服务机构通常要承担全部连带责任，并通过事后追偿的方式对自身承担的超额赔偿进行救济。大智慧案①、金亚科技案②、康美案③、中安科案一审判决④以及华泽钴镍案二审判决⑤均适用了全部连带责任。在上述判决中，法院皆未对主观形态和原因力大小加以判断与区分，仅以“推定故意”或“存在过错”为由判定服务机构就全部损失承担连带责任。随着经济形势的变化，证券虚假陈述的涉案金额不断增加，实施造假的发行人在造假行为被揭露后通常无力支付高额赔偿。这使得服务机构实际被执行的概率大大上升，增加了“深口袋”的风险。

为化解全部连带责任带来的“深口袋”风险，法院在司法实践中进行了创新与补足，开始区分服务机构责任大小。中安科案件二审判决⑥中，法院开创性运用了比例连带责任，判决证券公司与会计师事务所分别就全部损失的25%和15%承担连带责任。此后，比例连带责任开始被更多证券虚假陈述案件所适用。保千里案二审判决⑦将评估机构的全部连带责任改判为承担30%的连带责任；美吉特灯都案⑧中，专项计划管理人承担30%的连带责任，律所与评级机构各承担10%的连带责任；乐视案一审判决①中，证券公司就全部损失的10%承担连带责任，会计师事务所分别在0.5%、1%以及1.5%的范围内承担连带责任。除此之外，在保千里案件一审判决②中，法院初次在证券服务机构责任判定中适用了补充责任，判决评估机构承担30%的补充责任。由于补充责任不具备连带责任性质，因此多数判决仍选择适用全部连带责任或比例连带责任。此外，在上述适用比例连带责任和补充责任的案例中，大部分判决对各服务机构的主观形态和原因力大小进行了分析，并据此区分其责任承担比例。

在案件梳理过程中，笔者还发现，在2022年《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（下文简称“2022年《虚假陈述若干规定》”）正式取消前置程序规定实施之前，司法实践中已经出现了取消行政前置程序的趋势。在笔者所选取的12起案例中，8起发生于前置程序正式取消前。在五洋债案件一审判决③中，涉案律师事务所虽然并未受到行政处罚，但被判决承担5%的连带责任。在中安科案件二审判决中，证券公司和会计师事务所亦在未受到行政处罚的情况下，被判决分别承担25%和15%的连带责任。

（二）我国证券虚假陈述中服务机构连带责任司法实践面临的问题

梳理上述判决书可以发现，我国证券虚假陈述服务机构的民事责任认定路径并未形成统一标准，追责方式也显露出“笼统性”与“一刀切”的弊端。

1.现有判决书鲜少明确区分“故意”与“过失”

2003年《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（下文简称“2003年《虚假陈述若干规定》”）第27条，2022年《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（下文简称“2022年《虚假陈述若干规定》”）第13条，均在一定程度上区分了主观过错形态，但是大部分判决仍未对主观过错形态予以明确区分，只是以“存在重大过错”“未履行注意义务”等语句一笔带过。只有乐视案一审、保千里案二审以及美吉特灯都案一审等判决明确判断了服务机构是基于故意还是过失，并直接使用了“重大过失”一词。在保千里案一审和中安科案二审判决中，法院虽然对主观过错形态加以区分，却仅说明不属于明知或故意，并没有对其过失程度予以区分。此外，在明确区分了主观过错形态的案件中，要求服务机构承担连带责任的判决均基于“故意”和“重大过失”，未提及一般和轻微过失是否应当承担赔偿责任。

2.损失因果关系分析的缺失

损失因果关系即过错行为与原告损失之间原因力的大小程度。上述判决中，存在“一刀切”的责任判定方式，即只要存在过错或未履行注意义务，便判决服务机构就全部损失承担连带责任，并未考虑到服务机构的过错行为与原告损失之间的因果关系大小。例如，在五洋债案件一审判决中，法院仅依据相关从业规范认定德邦证券公司在履职过程中未勤勉尽责，存在过错，并以此判定其就全部损失承担完全连带责任，未分析其过错行为对原告损失形成的原因力大小程度，不利于精准追责。

3.部分判决呈现出对行政处罚结果的过度依赖

根据2003年《虚假陈述若干规定》第6条，投资人提起虚假陈述民事赔偿诉讼需要依据行政处罚或刑事裁判，但这一规定仅指法院的受理前提。同时，在2022年《虚假陈述若干规定》第2条明确取消前置程序之前，司法判决中已经开始出现不以行政处罚或刑事判决作为受理前提的倾向。例如在中安科案二审判决中，法院指出“法律并不要求责任主体均受到行政处罚后才能被列为被告”。但在实践中，一些判决过度依赖行政处罚决定书，将之作为服务机构是否存在重大过错的直接判断依据。例如，在华泽钴镍案一审判决①中，法院直接以行政处罚决定书中载明的违规行为为依据，认定国信证券存在未勤勉尽责的过错。

4.注意义务的标准不明

在笔者选取的案例中，虽然每份判决都提及了服务机构未勤勉尽责或严重违反注意义务，却鲜有判决对注意义务具体标准进行详尽说理。例如，在华泽钴镍案二审判决书中，对于国信证券的注意义务履行情况，法院仅以若尽到注意义务则应当发现虚假陈述行为为由，认定其存在重大过错，并未具体阐明其职责、义务、标准等要素。同时，鲜有案例区分专业范围内外的注意义务，仅有五洋债案一审判决书中简要区分了专业范围内的特别注意义务和非专业范围内的一般注意义务。

5.比例连带责任的适用粗放

笔者所梳理的案件中，适用比例连带责任的判决书对于该种责任形式的合理性基础说理不足，造成比例连带责任适用粗放的问题。此外，上述判决中还呈现出责任比例范围判断标准不一的问题，导致不同判决中服务机构的责任比例存在巨大差异，有的高至60%、有的低至0.5%。同时，判决书中也未就比例确定依据进行详尽说理，仅以“综合过错程度、原因力”以及“酌定”等词语一笔带过。对于比例连带责任数额的问题，仅乐视案一审判决中提及要“统筹考虑绝对赔偿数额与赔偿责任比例”。

二、我国证券虚假陈述中服务机构连带责任的反思：对“看门人理论”的再审视

为解决证券市场中投资者与发行人信息不对称问题，美国学者曾提出“市场看门人理论”（下文简称“看门人理论”）[2]。“看门人理论”是基于证券市场的运行特点以及投资者利益保护需求而产生的。作为具有专业知识的主体，证券服务机构受雇于发行人，对其应当披露的信息进行核查与验证，并向投资者出具专业意见以证明发行人所披露的信息真实、准确且完整。但随着证券市场的发展，“看门人理论”的缺陷也逐渐显现，21世纪初的“安然事件”、“世通公司会计造假案”以及安达信因参与造假而最终解体等一系列事件的发生，为“看门人理论”亮起警示灯。

我国证券市场也借鉴了“看门人理论”，在《中华人民共和国证券法》（以下简称证券法）以及相关司法解释中要求服务机构对其制作、出具的文件负责，并以连带责任加以震慑与约束。然而严格的连带责任并没有促使服务机构发挥“看门人”作用，反而引发诸多争议。为探寻这一问题的症结所在，首先要从制度设定目标出发，重新审视“看门人理论”。

首先，“看门人理论”忽视了证券服务机构的双重身份属性。在“看门人理论”中，服务机构被赋予对发行人相关信息进行独立把关的“看门人”身份。而与此同时，服务机构受托于发行人，是为发行人提供证券发行服务的商业主体。因此，一方面基于监管部门的要求，服务机构要承担起保护投资者、监督发行人的公益责任；另一方面，基于商业属性，服务机构又需要对客户负责，通过不断提升服务水平来提高市场竞争力。服务机构既要作为私益主体对客户负责，又要作为公益主体为投资者服务，该双重身份属性使其产生了利益冲突，因而难以实现“看门人理论”所期望的效果。

其次，“看门人理论”的理想预设往往难以实现。“看门人理论”的本意是证券服务机构以其“声誉”为担保来解决信息不对称的问题，因此，“看门人理论”生效的关键是服务机构具有较高声誉并十分珍重此声誉，能够保持独立地位并忠诚于社会公众[3]。然而我国的服务机构由于发展历程较短，并未像海外知名机构那样积累了较多的声誉资本，因此未能形成“看门人理论”所依靠的声誉约束机制。此外，证券服务机构作为发行人聘请的专业辅助人员，需要对客户（发行人）负责并获取报酬。于服务机构而言，维护在客户心中的声誉远比维护在投资者当中的声誉更为重要。因此，“看门人理论”将服务机构定位为全心全意服务于公共利益的公益机构，要求其“背叛”支付报酬的客户而忠于投资者抑或服务于监管部门，本就难以实现。此外，服务机构有效遏制发行人虚假陈述的前提是存在制约发行人的优势，例如证监会可以对违法主体作出行政处罚从而产生震慑，而服务机构与发行人之间属于“委托关系”，服务机构不具有足以制约发行人的优势地位，甚至为保证后续合作，反而会被发行人压制。

最后，当前我国监管部门和投资者对证券服务机构发挥“看门人”作用期望过高，以至于服务机构承担了远高于其能力范围的注意义务。服务机构往往是基于委托人提供的资料出具专业意见，对于其所披露文件的真实性仅能提供合理保证。若要达到监管部门所要求的高标准，服务机构则需要承担远超其收入的核查成本，甚至远超其专业能力范围。如果服务机构因为没有发现虚假陈述行为就要承担连带责任，久而久之，服务机构从证券市场“看门人”变为发行人虚假陈述的“兜底者”，这无疑会打击其从业积极性。再言之，如果担任“看门人”需要承担与收益不匹配的高额赔偿风险和高成本的注意义务，服务机构在初期接受委托时将会高度谨慎，拒绝其认为存在高“爆雷”风险的发行人的委托申请。此种以减少参与相关业务的方式规避赔偿风险的做法，不利于证券市场的活跃与发展。此外，在动辄背负完全连带责任的压力下，当虚假陈述行为发生时，可能会出现相关服务机构故意掩盖其虚假陈述行为以逃避监管调查的现象[4]。

“看门人理论”的初衷是通过服务机构的尽职调查来降低发行人与投资者的信息成本，从而提升市场效率。然而“看门人理论”在实践中却因其理想主义导致出现上述双重身份矛盾、声誉价值吸引力不足以及挫伤积极性等问题，使得该理论难以达到理想效果。“看门人理论”的失灵暴露出了当前证券虚假陈述机构责任配置规则的短板，因此需要重新审视“一刀切式”连带责任的合理性并探索改进路径。