政策牛行情仍将延续

本周，银行板块冲高回落，沪综指亦在触及年内新高3555点后缩量回调。这是短期见顶的预兆吗？答案显然是否定的。

政策顶多先于市场顶

在率领沪综指冲击3555点高点之后，全国性银行指数率先回落，周三收盘价较上周五创出的历史峰值缩水3.3%。金融实证显示，A股是政策市，政策顶多半先于市场顶，时间提前一个月甚至半年以上。经典案例是1996年下半年起，“12道金牌”让股市承压，大盘撑到次年5月见顶。为掩护大盘“牛转熊”时软着陆，银行股往往逆势护盘，延后见顶。

在3500点关口，关键问题是政策牛是否仍在？上半年，中国GDP同比增长5.3%，高于市场预期。国际投行最近纷纷调高中国经济全年增长率至5%左右。同时，6月末，中国广义货币M2较狭义货币M1的增速剪刀差为3.7%，比去年9月的峰值14.24%大为缩窄，经济活力上升，市场悲观预期改善。这或是今年A股延续去年9·24政策牛行情的宏观向好因素。

当经济预期转向乐观之时，会否是宏观调控基调转向之际？答案是否定的。乍一看，M1增速扩张，预示着活钱如潮涌，A股牛市呼声渐起。如此情形缘何和实体经济的体感温差较大？答案是M1增速大涨，是因统计口径变更。从今年一月起，非银行支付机构的客户备付金（如微信和支付宝客户资金）纳入M1范畴。当月，M1余额约为114万亿元，同比和环比增速约为67.6%和69.8%。

自从2018年2月至今，M2-M1剪刀差唯一为负值的月份是2021年1月的-5.3%，当月M1同比增速为14.7%，预示着投资活动过热。次月，沪综指见顶3731点，至今仍未逾越。如今，这一历史难以重演，M1增速大涨的概率极低。

美股重现流动性泛滥

本周一，比特币最高升至每枚12.32万美元，年内涨幅约为25.3%。XBTO Trading LLC的高级交易员曼德雷斯日前将比特币定义为“宏观对冲工具和结构性稀缺的价值储存手段”。另类解读是：比特币疯涨是美元流动性再度泛滥的缩影，亦是华尔街利润为王和加速美国脱实向虚的明证。

据亚特兰大美联储预测，美国GDP上半年增速约为2%。对比美国6月CPI同比上涨2.7%的数据可知，美国经济景气和股票牛市均是通胀和债务扩张所拉动。据FactSet数据，标普500指数成份股预计第二季盈利将增长4.3%。可见，支撑其28.8倍的滚动市盈率的，并非盈利超预期增长，而是伴随赚钱效应而来的炒家云集和流动性溢价，这一趋势的惯性极强。

若是美股牛市延续，港股有望再创新高。从技术面来看，恒生指数较去年10月峰值上涨5.49%，年内涨幅逾22%，已重回技术性牛市格局。跟涨的沪综指要重回去年10月峰值，需上涨4.87%，且需权重板块发力助推。

银行股惯性上涨趋势将延续

A股构建耐心资本群体并非旦夕之功，需让长期持股的赚钱效应发酵，而非让高抛低吸者赢。

周二晚上公告显示，中国人寿拟悉数减持所持杭州银行5078.94万股股份。杭州银行股价较2023年谷底上涨75.4%，滚动市盈率和市净率分别为5.1倍和0.94倍。若中国人寿最终清仓式减持持有16年之久的杭银，则隐含两大信号：一是银行股市净率一倍会否是估值上限？这决定银行股能否由估值修复行情，向慢牛长牛式蓝筹演进；二是国家队清仓减持银行股不是个案且接连发生，则银行指数短线或将见顶。

事实上，银行股指数近期升至历史高位，皆因上涨引擎是“接轨牛”，而非“业绩牛”。据国家金融监督管理总局的数据，今年一季度，银行业整体净息差（1.43%）低于不良贷款率（1.51%）。有三大现象值得关注：一是招行市净率回到一倍以上，树立了估值新标杆；二是同股同权的银行A股和H股估值趋近甚至并轨。招行和邮储银行的A股较H股的溢价率分别为-2.99%和6.13%；三是全国性和地区性银行指数静态市盈率分别约为7.56倍和6.64倍，估值差距缩窄。

长远来看，银行A股有向美股同行估值接轨的趋势。数据显示，周三，美股银行指数（滚动市盈率12.8倍）、A股银行指数（静态市盈率7.45倍）和港股内银股指数（滚动市盈率6.7倍）较4月份谷值分别上涨24.3%、25.3%和36.5%。三者均已跨入屡创历史新高的牛市周期，进入飞轮效应中的惯性自转阶段，若无重大外力干预（比如大资金集体减持），惯性上涨趋势将延续。

（作者系职业投资人。文中个股仅为举例分析，不作买卖推荐。）