​华源重组:被并购的并购大王

（文 / 谢九）

( 无论是资产规模，还是资本运作经验，华润显然更有实力重组华源 )

危险的扩张

华源集团是经国务院批准，于1992年7月在上海浦东新区成立的国有控股有限责任公司，直属国资委监管的重要骨干企业之一。当时，纺织工业部政策法规司司长兼纺织部浦东开发办公室主任周玉成接受任命，担当公司董事长一职至今。

在周玉成的带领下，华源以国际贸易为主业，取得了不错的业绩。1995年，纺织部出身的周玉成开始带领华源进入纺织业，由于自身并没有纺织工业的基础，想要迅速做大，华源选择了并购这一快捷的途径。在随后10年当中，并购成了华源发展的主旋律，周玉成也因此被业界称之为“并购先生”。

1995年，华源在上海、江浙一带收购了纺织行业的多家地方龙头企业，1996年，周玉成将收购而来的纺织类资产重新组合，并于当年将其中的华源股份和华源发展先后运作上市。经过一系列收购重组，华源很快成为国内纺织领域的龙头企业。

周玉成并没有满足于纺织行业的龙头地位，希望将华源进一步做大。在和一些国际纺织巨头合作过程中，周玉成发现，很多国际纺织巨头在逐渐收缩纺织行业的投资，转而投向医药行业，这给他以启示。于是，周玉成开始效仿国际巨头的做法，将华源从纺织领域带入医药业，途径依然是并购。

1997年，华源集团收购了上市公司浙江凤凰，从日用化工行业转入医药，并于后来更名为华源制药。在华源制药基础上，周玉成继续高举并购大旗，先后收购了江苏药业、阜新药业、浙江制药科技等一些医药企业。周玉成在医药行业的胃口越来越大，2002年，华源集团以11亿元收购了上海医药集团40%股份，后者当时排名中国医药百强第一位。2004年，华源集团再以11.6亿元收购北京医药集团50%的股份，后者拥有上市公司双鹤药业。在完成这两次“蛇吞象”式收购之后，华源集团在医药领域成为规模最大的企业，同时也为日后的危机埋下了隐患。

快速扩张带来的必然是消化不良，虽然华源集团在规模上已经成为纺织和医药行业的龙头企业，但集团利润并不乐观，而且，集团的资产极为分散，并没有得到有效整合。2003年，国资委正式成立，对央企提出了突出主业的要求，华源开始感受到压力。2003年底的华源集团党委会议上，周玉成对华源成立以来的财务状况做了较为深刻的总结:资产负债率过高、资产运营效率不高、盈利能力比较弱、净资产收益率逐步盘整走低、净利润增长率波动较大、股东权益没有随资产规模扩张同幅度增长。周玉成试图对华源的资产进行强有力的整合，但外界并没有给他太多的时间。

在华源集团的10年并购史上，其并购资金大多为银行贷款，自有资金非常有限，截至2005年9月，华源集团的银行负债高达250多亿元，开始陷入困境。据悉，当时上海市国资委曾计划重组华源集团，希望将华源集团从中央企业转变为上海市国资委的下属企业，但国资委希望由另一家央企来重组华源，所以没有采纳上海国资委的计划。华源的债权银行开始对华源的重组前景感到悲观，并开始纷纷向华源集团逼债。

2005年8月，中国农业银行无锡分行起诉华源集团为其江苏子公司借款合同承担连带担保责任，9月中旬，上海银行对华源一笔1.8亿元贷款到期，该贷款正是2002年华源收购上海医药时所贷，上海银行也开始向华源追索贷款，上海银行不仅是华源集团的股东之一，而且是其最大贷款银行之一，所以，上海银行的举动使其他一些债权银行比如浦发银行等开始闻风而动。华源集团旗下的上市公司华源制药、华源发展、华源股份也开始纷纷发布公告，称母公司所持股权遭债权银行冻结。在多家银行追债之下，华源集团立即陷入了流动性危机。

艰难的重组

国资委开始迅速介入华源集团的重组，另一家央企诚通控股开始浮出水面。

诚通控股和华源集团一样，都成立于1992年，原为物资部下属企业。去年6月，国务院国资委下发通知，选择诚通控股进行国有资产经营公司试点，使命是“搭建国有资产重组和资本运作平台，探索中央企业非主业资产及不良资产市场化、专业化运作和处置的路子”。根据国资委的定位，诚通控股将转型为新加坡的淡马锡模式，通过资产整合和项目孵化，进行产业重组，实现国有资产收益最大化。

2005年9月16日，国家开发银行与国资委签订了《支持中央企业改革和发展开发性金融合作协议》，由诚通控股与国家开发银行达成《开发性金融合作协议》。根据协议，2005至2008年期间，诚通控股持有200亿元的授信额度。2005年12月，国资委计划通过诚通控股公司对华源集团实施战略性重组，由诚通控股在和国家开发银行金融合作框架内，申请50亿元注入华源，其中25亿元作为资本投入。

但事情进展并不顺利，诚通控股虽然得到了国资委的大力支持，但由于其自身实力有限，截至2004年末总资产80亿元，而华源集团总资产为500多亿元，想要完成这样一次蛇吞象的重组，难度可想而知。尽管国资委在2005年将近35亿元的央企不良资产，划拨给诚通集团经营，让诚通控股的总资产扩大到100亿元，但和华源集团的500多亿总资产相比，还是显得力不从心。不仅如此，国家开发银行提供给诚通控股的贷款也迟迟未能获批，诚通于是四处融资，但是留给诚通的时间并不多。重组华源，显然需要一家更有实力的公司。

另一家规模庞大的央企开始进入国资委的选择名单，那就是华润集团。截至2004年底，华润的总资产达1200亿港元，营业额达730亿港元。华润集团的主营业务包括日用消费品制造与分销、地产及相关行业、基础设施及公用事业三块领域，在香港拥有5家上市公司，在内地拥有1家上市公司。无论是资产规模，还是资本运作经验，华润显然更有实力重组华源。

2006年2月16日，华源集团在上海召开二届董事会第十四次会议及股东大会，会议一致同意由华润集团对华源集团实行战略性重组，并于次日正式向外界公布这一消息。

华源集团提供的消息显示，此次重组是在“出资人推动，市场化运作”的原则指导下进行的一次企业间战略性重组。重组有利于加快中央企业布局和结构调整，有利于化解华源目前的流动性危机，同时也有利于进一步做强做优华源的医药和纺织产业。重组后，华润集团将持有华源集团70%以上股份，现股东金夏投资集团（中国）有限公司作为策略投资人持有华源集团不超过30%股份。华源集团将成立“华源集团管理委员会”，具体领导重组工作。

至于重组之后，华润将如何解决华源的资金危机，如何整合两大集团之间的业务，无论是华源还是华润均没有做出进一步的解释。华源集团的主要产业为纺织和医药，华润的主要产业为日用消费品、地产和基础设施建设，这两家巨无霸集团今后将如何重组融合，无疑也是成为今后央企重组的一个范本。在过去十几年里以并购迅速做大的华源集团，最后终于以被并购的命运收场。■